بدأ الجدل المركزي في وول ستريت يبدو على هذا النحو: يقول الدببة: “لقد بدأنا نشعر وكأننا في عام 1999 – بيع أسهم التكنولوجيا”، في حين رد المضاربون على الارتفاع: “لقد بدأنا نشعر وكأننا في عام 1999 – اشتري التكنولوجيا”. هذا الخلاف حول ما إذا كان ينبغي احتضان أو التراجع في مواجهة تشابه السوق مع الهيجان الأخير للسوق الصاعدة التي تهيمن عليها التكنولوجيا في أواخر التسعينيات، ينمو جزئيًا بسبب حقيقة الوصول إلى بعض التطرفات الفنية، جنبًا إلى جنب مع أوجه التشابه في الغلاف الجوي مع لحظة سابقة من الاهتمام الكامل بموجة من الابتكار التكنولوجي. كان قطاع أشباه الموصلات، قياساً بمؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات، في حالة ذروة الشراء هذه نسبة إلى متوسطه المتحرك لمدة 200 يوم مرتين فقط: في أوائل عام 2000 وقبل ذلك في عام 1995. وفي عام 2000، تزامن ذلك مع ذروة السوق بين الأجيال. في عام 1995، سقط الدور نصف النهائي أمام الدب مارليت، على الرغم من استمرار ارتفاع التصنيفات العامة. المرات الوحيدة قبل الأسبوع الماضي التي وصل فيها مؤشر S&P 500 إلى مستوى قياسي، مع وصول العديد من أسهمه إلى أدنى مستوياتها خلال 52 أسبوعًا، كانت أدنى مستوياتها الجديدة عند أو بالقرب من قمم السوق المهمة، بما في ذلك بالقرب من نهاية التسعينيات. أضافت مجموعة Bespoke Investment Group يوم الاثنين: “منذ عام 1996، كانت الفترة الأخرى الوحيدة التي شهدنا فيها مؤشر S&P عند مستويات قياسية مع أقل من 60٪ من الأسهم فوق الخمسينيات و 200 DMA هي من أواخر عام 1998 إلى أوائل عام 2000.” وبطبيعة الحال، هذه ليست في حد ذاتها إشارة بيع. كانت نهاية عام 1998 وقتًا رائعًا لزيادة أسهم التكنولوجيا؛ تضاعف مؤشر ناسداك أكثر من ثلاثة أضعاف بين أدنى مستوى في خريف عام 1998 وأواخر مارس 2000. .SOX منذ بداية العام لمؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات الجبلية، يشير المستثمرون والاستراتيجيون منذ بداية العام بشكل صحيح إلى أنه في السوق الحالية، يحدث الارتفاع الأكثر قوة في الأسعار في أسهم الشركات ذات الزخم الأسرع لتوقعات الأرباح. شهدت شركة ميكرون تكنولوجي، الشركة الرائدة الحالية في مجال شبه التدافع، تضاعف توقعات أرباحها المالية لعام 2027 حرفيًا في أقل من ثلاثة أشهر. أما بالنسبة للسوق بشكل عام، فقد انخفض مؤشر ستاندرد آند بورز 500 من أعلى مستوى بلغ 23 مرة ضعف الأرباح الآجلة في أواخر أكتوبر إلى مستوى منخفض بالقرب من 19 عند أدنى مستوى تصحيح في 30 مارس، واستعاد منذ ذلك الحين نصف انخفاض السعر إلى الأرباح هذا، أعلى بقليل من 21. وقال مكتب تداول أسهم التكنولوجيا التابع لبنك أوف أمريكا يوم الاثنين إن الدببة يسيئون قراءة بيئة اليوم من خلال النظر إلى أواخر التسعينيات، حيث استخدم بناة الشبكات الأوائل الديون وتوقعات النمو الطموحة المفرطة لزيادة التحميل. العمود الفقري للألياف، والذي استفاد منه لاحقًا فقط مشغلو منصات الإنترنت والمستهلكون. يشير بنك أوف أمريكا إلى أن “من المثير للاهتمام (والأهم) أن الطفيليات الحقيقية في بناء الإنترنت بعد عام 1990 – كانت أمازون، وجوجل، وميتا، ومايكروسوفت، وهم المنفقون الحاليون على الاستثمار أو منشئو الشبكات”. “لقد كانت شركات خدمات النطاق الترددي العالي والاستخدام العالي وSaaS والسحابة العامة وخدمات الإنترنت التي أصبحت واحدة من أكبر الشركات الخفيفة “الأصول” في العالم. وقد استفادت نماذج أعمالهم بشكل كبير من الشبكة التي أنشأها بناة الاتصالات الأوائل. ومن الواضح أنهم لا يعتقدون أن خدماتهم يمكن أن تكون “طفيلية” هذه المرة.” يجب أن أشير إلى أنه في التسعينيات، كان خبراء الاستثمار يشيرون باستمرار إلى أن شركات التكنولوجيا كانت من بين الشركات الأكثر تقلبًا دوريًا، وبالتالي تستحق تقييمات مخفضة. في حين أنه من الصحيح أن قادة أجهزة الشبكات وتخزين البيانات في تلك الحقبة عانوا من العقاب الوحشي، إلا أن هذه الفكرة لم تفعل الكثير للمساعدة في التنقل منذ ذلك الحين، حيث تم تداول التكنولوجيا بشكل عام بعلاوة صحية للسوق الأوسع، في كثير من الأحيان وليس بخصم طفيف. ليس بالدوار على الرغم من أن الدور نصف النهائي سار بشكل عمودي، إلا أن المؤشرات الرئيسية لم تصل إلى هذا الحد أو بالسرعة التي بلغتها في عام 1999. وقد تضاعف مؤشر ناسداك المركب أكثر من ثلاثة أضعاف في الأشهر الثمانية عشر الماضية، كما لوحظ. لقد كنت هناك لتغطية الأسواق في بارون ومن العدل أن أقول إن الأمور لا تبدو مذهلة الآن. وفي الآونة الأخيرة، ارتفع مؤشر ناسداك بأكثر من الضعف خلال ثلاث سنوات. وعلى مدى الأشهر الستة الماضية، ارتفع مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 8٪ فقط. نحن نستعد الآن لعدد قليل من الاكتتابات العامة الأولية الضخمة من قادة الذكاء الاصطناعي الناضجين نسبيًا والتي ستظهر لأول مرة كأسهم ضخمة. لكن في عام 1999 كانت الأمور أكثر وحشية. كان هناك أكثر من 500 اكتتاب عام أولي، معظمها أصغر حجما وأقل نضجا، والتي بلغ متوسط أسهمها حوالي 70٪ في اليوم الأول. .IXIC منذ بداية العام وحتى تاريخه، بسبب الذاكرة المشتركة لتلك الأزمة والعقد الضائع الذي أعقب ذلك، ولأن الشكوك تباع بشكل أفضل في عالم الوسائط الرقمية اليوم، فإن هناك قدرًا من التوبيخ أكثر قليلاً من المبالغة الجارية في محادثة السوق الواسعة. لقد شهد عامة الناس طفرة التسعينيات واستمتعوا بها على نطاق واسع: فقد سجلت أعلى قيم لثقة المستهلك على الإطلاق في الأشهر التي سبقت ذروة السوق في مارس/آذار 2000، وهي تصل الآن إلى ما يزيد قليلاً عن نصف هذه المستويات. ومع ذلك، هناك العديد من الأصداء غير المريحة. لقد حدث فصل المؤشرات القائمة على التكنولوجيا عن أجزاء الاقتصاد الأقرب إلى المستهلكين العاديين في ذلك الوقت والآن. يبدو أن الأداء الضعيف الأخير للأسهم التقديرية الاستهلاكية ذات الوزن المتساوي يكتسب إلحاحًا يوم الاثنين، حيث انخفض بنسبة 2٪ تقريبًا ووضعه أقل بنسبة 12٪ من أعلى مستوى له في أوائل عام 2026. وتخلفت أسهم البنوك الكبرى، وهي المفضلة لدى المضاربين على الصعود في الشوارع مع بداية العام، عن مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بمقدار عشر نقاط مئوية خلال الأشهر الثلاثة الماضية. .VIX منذ بداية العام مؤشر التقلب الجبلي Cboe، منذ بداية العام، كانت إحدى سمات مرحلة الاندماج المتأخرة في عام 1999 هي الطريقة التي ارتفعت بها مؤشرات تقلب الأسهم وعائدات السندات جنبًا إلى جنب مع أسعار الأسهم. لقد كانت بيئة شديدة الحركة، وغير منتظمة في بعض الأحيان، حيث كانت الاستثمارات التكنولوجية غير حساسة للأسعار. وفي حين أن عوائد سندات الخزانة ولا مؤشر VIX لا يتجه نحو الارتفاع بقوة، فقد أظهر كلاهما الحماس في الآونة الأخيرة، بما في ذلك يوم الاثنين عندما ارتفع عائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات إلى 4.4% وأضاف مؤشر VIX نقطة تقريبًا إلى 18.4، على الرغم من ارتفاع مؤشر ستاندرد آند بورز بلطف إلى مستوى قياسي آخر. بوري وآخرون يفكرون في مؤلف أزمة الإسكان الشهير مايكل بوري، وهو الآن كاتب نشرة إخبارية استثمارية يتم متابعتها على نطاق واسع، خلال عطلة نهاية الأسبوع، وصف السهم بأنه شمباني بشكل لا لبس فيه واقترح التخارج من الأسهم التي أصبحت مكافئة. إن ديفيد سنايدر، مؤسس شركة Journey 1 Advisors والذي كشف عنه مؤخراً باعتباره مصدري القديم في شركة الوساطة الغامضة، مقتنع بأن التسارع شبه المركزي في أسهم التكنولوجيا يعكس المرحلة المتأخرة من هذه السوق الصاعدة العلمانية التي بدأت في عام 2009. وقد أدى هذا التقدم الطويل الأمد إلى تحقيق عوائد سنوية حقيقية بلغت 15% من مؤشر ستاندرد آند بورز 500 على مدار سبعة عشر عاماً، وهو ما يطابق بشكل وثيق ما حققه المضاربون على الارتفاع في الفترة 1949-1996 و 1996 1982-2000 تسليمها. في كلتا الحالتين أعلاه، كانت السنوات الخمس الماضية مدفوعة بالتكنولوجيا التحويلية (أول شبه طفرة في الستينيات، والإنترنت في التسعينيات). لا يزال إريك جونستون، استراتيجي السوق في كانتور فيتزجيرالد، متفائلاً من الناحية التكتيكية، لكنه يشير إلى بعض المخاوف المتزايدة بشأن جودة الأرباح واستدامة طفرة الذكاء الاصطناعي. ويشير إلى أن “حوالي 50% من الأعمال السحابية المتراكمة البالغة 2 تريليون دولار أمريكي تأتي من شركتين، OpenAI وAnthropic، اللتين يبلغ إجمالي إيراداتهما السنوية حوالي 70 مليار دولار أمريكي، على الرغم من نموهما بمعدل هائل”. من غير المريح بعض الشيء – أو ربما ببساطة غير مألوف – أن نرى دورة التكنولوجيا تصبح أكثر كثافة في الأصول وتقودها شركات تقع في أسفل سلسلة القيمة في القطاعات الفرعية لمعدات الذاكرة والشبكات. لسنوات، أصر المضاربون على الصعود على أن التقييمات العالية لمجموعة التكنولوجيا الضخمة كانت مبررة من خلال نماذج أعمالها المتفوقة لتوليد التدفق النقدي الحر. معظم ما يمكن أن يكون تدفقًا نقديًا حرًا بين أمازون، وألفابت، وميتا، ومايكروسوفت يتم منحه الآن لبائعي الأجهزة، بالإضافة إلى بعض القروض. ما يجب فعله حيال ذلك: من الجدير بالملاحظة والممتع أيضًا أن العديد من الأسهم التي تشهد الطفرة الآن هي نفس الأسماء التي تألقت في الطفرة التكنولوجية للجيل السابق. شركات من الدورات السابقة، مثل ميكرون، كورنينج، كوالكوم، ويسترن ديجيتال. ودعونا لا ننسى شركة إنتل، التي ارتفعت قيمتها السوقية رأسيًا وتجاوزت أخيرًا ذروتها السابقة في عام 2000 والقيمة السوقية الحالية لشركة إكسون موبيل. وما يضيع أحياناً في المناقشة حول ما إذا كانت فقاعة “بالفعل” أم أنها لم تصبح فقاعة “بعد”: ليس لدينا ما يضمن تكرار ما حدث في الفترة 1999-2000. فقط لأن الأمور أصبحت أكثر جنونًا لا يعني أنها أمامنا. ببساطة لأن هذا الازدهار أدى إلى عوائد رهيبة على مدى السنوات العشر المقبلة، وهذا قد لا يكون في انتظارنا الآن. يبدو من المعقول أن تكون على دراية بالمكان الذي يضع فيه السوق أكبر الرهانات لفهم ما تمتلكه. حوالي 18% من مؤشر S&P 500 وصل الآن إلى الدور قبل النهائي. أكثر من نصف المؤشر يتم تداوله بواسطة الذكاء الاصطناعي بشكل أو بآخر. ولعل إعادة توازن المحفظة بين المؤشرات والقطاعات، مع البقاء في حالة تأهب بشأن فواصل الشريط الواضحة، تشكل حلاً وسطاً في هذه الفترة الحركية. لاحظ أيضًا أنه كانت هناك العديد من الادعاءات الجريئة بأن السوق كان في مكان مختلف عما كان عليه في عام 1999 خلال العقد الماضي. في أوائل عام 2020، قبل أن يضرب كوفيد، قارن بول تيودور جونز، نجم صناديق التحوط، السيناريو بـ “أوائل عام 1999”. وربما كان الأمر سيستمر على هذا النحو دون عودة الوباء. ولكن لا يزال من المفيد أن نضع في اعتبارنا ما كتبته في ذلك الوقت: “من الممكن أن تسخن الأسواق بشكل مفرط دون أن تقترب من الانهيار. ومن الممكن أن تصبح الأسهم باهظة الثمن دون أن تكون على حافة الهاوية”.
